三个不确定性让美联储进退维谷

　　转自：证券日报

　　■韩昱

　　5月8日，美联储发布最新一期议息决议，将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间不变。这是自今年1月份和3月份议息会议以来，美联储第三次决定维持利率不变。

　　今年以来，美联储对降息保持了高度谨慎的态度。反观去年，9月份美联储货币政策正式转向宽松，首次即超预期降息50个基点，此后又在去年11月份、12月份连续降息两次。那么，为何今年美联储迟迟不降息？笔者认为，三个不确定性让美联储进退维谷。

　　其一，美国通胀的不确定性，使得美联储不敢提前降息。

　　为抑制高企的通胀，美联储自2022年3月份起开启快速的加息，随着利率不断抬高，美国通胀也逐步降温，但始终未回落至美联储的合意水平。当前，美国的通胀情况面临更多变数，美联储在此次议息会议声明（以下简称“声明”）中更是明确表示“失业率上升和通胀加剧的风险有所增加”，这是此前未出现的内容。

　　数据也显示出通胀降温放缓甚至可能反弹的迹象。今年一季度，美国核心PCE（个人消费支出）物价指数年化季率初值为3.5%，超过预期（3.3%），相比前值2.60%显著抬高。通胀预期则进一步攀升，密歇根大学4月份调查数据显示，美国未来一年通胀预期大幅回升至6.7%，创1981年12月份以来最高，未来五年通胀预期高达4.4%，创1991年7月份以来最高。纽约联储微观经济数据中心发布的报告也显示，美国消费者对中期通胀的预期在4月份攀升至近三年来的最高水平。此外，美国关税政策不断反复，无疑加剧了通胀反弹的风险。

　　其二，美国经济的不确定性，使得美联储需要更多时间观察数据。

　　在通胀压力仍存的情况下，美国经济已现疲态。美国商务部公布的数据显示，今年一季度美国实际GDP年化季率初值为-0.3%，陷入萎缩，较2024年四季度的2.4%水平大幅下滑。其中占经济总量较大的个人消费支出环比仅增长1.8%，是自2023年二季度以来最慢的季度增长，大幅低于上一季度的4%增长。

　　经济前景的不确定性，在多项先行数据和调查中亦有体现。美联储发布的最新一期美国经济状况报告（俗称“褐皮书”）显示，随着经济不确定性（尤其是与关税有关的问题）上升，美国多个地区的前景显著恶化。美国世界大型企业研究会发布的数据也显示，美国关税政策导致对经济和就业前景的担忧升温，4月份美国消费者信心指数为86，跌至近五年来最低水平，也是连续第五个月下降。美联储在声明中亦直言“经济前景的不确定性进一步增加”。

　　其三，美元资产的不确定性，使得美联储不敢超预期贸然降息。

　　美债等美元资产，一度被视为全球“安全资产”，但国际投资者对美元资产的信任，在各种不确定性因素影响下也在发生动摇。例如，美国联邦政府债务规模连年攀升，目前已超过36万亿美元，财政可持续性面临极大风险，美债规模过大也制约了其交易弹性，“安全资产”属性被实质性削弱。此外，一般而言，当美股下跌时，投资者会购入美元或美债避险，但最近美股、美元、美债出现了同步下跌的情况，“股债汇”三杀或进一步削弱美国金融稳定信誉。在“去美元化”“抛售美国”等舆论不断发酵的背景下，若美联储选择超出市场预期的降息举动，或引发资本外流加剧，动摇美元在国际金融体系中的核心地位，进一步重创国际金融市场对美元资产的信任。

　　值得注意的是，留给美联储观望的时间窗口也正在收窄，美国主要经济指标边际走弱，稍有不慎美联储即会错过对冲美国经济下行风险的时点，如何在高度不确定性中动态调整货币政策，将是美联储面临的关键挑战。