中央经济工作会议深读｜降准降息空间有多大？探索拓展央行宏观审慎与金融稳定功能有何深意？

　　中央经济工作会议为2025年货币政策定下权威基调。

　　新华社12月12日发布消息称，中央经济工作会议12月11日至12日在北京举行。

　　会议提出，要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定。

　　“适时降准降息”，明年空间有多大

　　明年要“实施适度宽松的货币政策”，这一表述与12月9日中共中央政治局会议的表述一致。自2011年以来，我国货币政策的取向皆是“稳健”，这是其十余年以来的首次变化。

　　在货币政策“适度宽松”的基础上，本次中央经济工作会议明确提出，2025年要“适时降准降息”。同时，今年中央经济工作会议对流动性的表述为“保持流动性充裕”，2023年则为“保持流动性合理充裕”。

　　市场预计，2025年会继续实施有力度的降息降准。

　　2024年以来，中国人民银行坚持支持性的货币政策立场，数次实施货币政策调整。2月、9月两次下调存款准备金率共1个百分点，释放长期流动性约2万亿元；1月下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25个百分点，7月、9月下调公开市场7天期逆回购操作利率共0.3个百分点，并引导中期借贷便利（MLF）利率、贷款市场报价利率（LPR）等下行 ，1年期和5年期以上贷款市场报价利率今年分别累计下降了35和60个基点。

　　对于2025年的降准空间，光大证券预计，明年将降低存款准备金率1.5个百分点左右。此外，在今年年底前还将降准0.25-0.5个百分点。

　　“在诸多工具中，降准所提供的流动性期限最长、成本最低，政策效果颇为明显。所以，降准这块‘好钢’一定要用在‘刀刃’上。换句话说，降准时间点的选择很是重要。”光大证券固定收益首席分析师张旭认为，如此高效且珍贵的工具应在关键阶段使用。例如，在有效信贷需求不足、市场预期偏弱的阶段，降准的信号作用有助于激发出更多的信贷需求、提振市场的信心。再如，在政府债券加快发行的阶段，银行体系流动性的充裕容易受到扰动，实施降准可以支持更加积极的财政政策发力见效，打好政策“组合拳”。

　　民生证券固收团队则认为，考虑到明年政府债供给压力，信贷投放修复情况，以及为金融机构提供长期稳定的低成本资金，2025年我国或仍有50-100BP左右的降准操作，但当前法准率水平已降至6.5%，距离5%的下限水平较近，且与海外经济体存款准备金率的差距在持续压缩，降准空间愈发逼仄。

　　对于降息，东方金诚首席宏观分析师王青判断，2025年政策性降息幅度有可能达到0.5个百分点，明显高于今年0.3个百分点的降息幅度，而且各类结构性货币政策工具利率也会适时下调，进而引导企业和居民融资成本下行。他认为，不排除2025年通过较大幅度引导5年期以上LPR报价下行等方式，继续对居民房贷实施较大力度定向降息的可能。这是促进房地产市场止跌回稳的关键一招。

　　中信证券则预计，明年降息幅度将加大，逆回购降息40-50bps，LPR降息幅度在50bps以上，首次降息可能在明年年初。

　　同时，本次中央经济工作会议提出，社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配，与2023年的表述基本一致。

　　中信证券预计，2025年经济增长目标为5%左右，价格水平预期目标为3%左右，因此社融和M2增速中枢可能为8%左右。

　　“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”有何深意

　　本次会议还提出“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能，创新金融工具，维护金融市场稳定”。

　　中信证券认为，会议要求“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”，这主要是为了防范系统性金融风险。今年央行多次提示长端国债利率风险，需关注明年央行是否会在相关领域探索监管模式创新。

　　粤开证券首席经济学家罗志恒认为，“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”的提出，意味着货币政策工具可能被赋予更多“金融稳定”的要求，这一转变或对于资产定价范式产生影响。

　　他指出，2008年以前央行主要目标是“币值稳定”，2008年后各国央行普遍将“金融稳定”纳入目标体系。相应地，货币政策工具也开始被赋予一定“金融稳定”的要求。如国债买卖本身是投放流动性的工具，但也被用来达到稳定债券市场价格的目的。今年，我国央行不断提示长债收益率风险，开启国债借入、国债买卖等，就是货币政策工具兼具双重目标的典型反映。在这一探索过程中，需要高度关注各类工具对于资产定价范式的影响。如买断式逆回购，由于短期内债券所有权转移给了央行，增加央行卖出国债的筹码，从而对长期利率产生更强的约束。

　　民生证券宏观团队指出，首提“中央银行宏观审慎与金融稳定”，宏观审慎政策的目标是防范系统性金融风险，再具体而言就是稳股市、稳债市，以及稳汇率。

　　今年中央经济工作会议再度提及人民币汇率，称要“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，这一表述与2023年中央经济工作会议保持一致。

　　民生证券宏观团队指出，面临明年关税的不确定性，汇率的容忍度有望“重新校准” ，突破7.3，打开货币宽松的空间。除此之外，汇率还可以通过“转锚” （转向锚定一篮子有效汇率） ，来提高对美元汇率的弹性，从而释放对内宽松的空间。

　　“预计汇率对货币政策的影响会相对可控。央行维持汇率的稳定有诸多其他的工具，例如直接投放美元，中间价逆周期因子调控，加强资本方面管理等诸多工具，并不意味着要用利率的工具去稳定汇率。货币政策预计会在汇率和利率之间寻求平衡。”海通证券宏观研究团队认为。